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芒格:一旦你停止了学习,整个世界将从你身旁呼啸而过

 
 
 

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漂亮50那些事  

2017-03-31 13:55:58|  分类: 默认分类 |  标签: |举报 |字号 订阅

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1970s年代美国实体经济迎来消费升级,美股掀起一波消费类蓝筹股行情,投资者盛誉其为漂亮50。本文结合当时宏观经济背景和市场环境,主要探究美股漂亮50行情的兴起与演绎。

1.   美国漂亮50的诞生和内涵

1960s年代概念股泡沫轮番破灭,漂亮50应运而生。自1942年起美股开始步入持续26年之久的牛市,美股的长牛激发了投资者的热情和公司上市的积极性,到1960s年代初,新股发行数不断创历史新高,这一波新股发行热亦被称为“电子热”(tronics boom)。只要公司新股名中含有“electronic”等字眼,即使公司的业务与电子无关,投资者也乐意给予公司高估值。直到1962年,这波“电子热”才逐渐冷却,新股发行数开始下降。投资者随即将目光转向业绩良好增长的公司,时髦的股票名称显然对公司业绩增长影响力有限,但并购的“协同效应”却可实现每股盈利稳定增长,由此引发的集团化浪潮开始席卷美国。据统计,1960-70年间美国共发生25598起并购,其中仅1967-69年就发生了10858起并购,此轮并购潮多进行横向并购,高估值公司通过跨行业并购低估值标的实现外延式扩张,即使两者业绩不变,并购完成后的新公司每股盈利仍获改善,投资者对此类颇具迷惑性的增长乐此不疲。直到1968年联邦贸易委员会和司法部对并购重组进行调查,加之公众担心集团企业的多元化战略不一定成功,投资者纷纷开始抛售这类股票,并购热潮才逐渐降温。随着电子热和集团企业梦的纷纷破灭,投资者开始重视基本面,业绩为王的投资理念重新风靡华尔街,概念股不再流行,蓝筹股成为新时尚,漂亮50(Nifty Fifty)就是在这种背景下应运而生。

1968/12-1982/07震荡市期间漂亮50长期享有超额收益。自大萧条结束后,美股共经历四轮牛市,期间分别为1942/5-1968/11、1982/8-2000/4、2002/7-2007/10、2009/3至今。漂亮50特指在1968/12-1982/7震荡走平期间备受市场追捧的50只蓝筹股,也被称“一次性抉择股”,即买入后永远不会卖掉的股票,可见当时市场对其推崇之至。漂亮50的成名之战发生在1970/07-1972/12年这波反弹行情中,当时美股已进入震荡市,市场环境的不确定性增加,投资者纷纷买入业绩靓丽的漂亮50股票。根据Morgan Guaranty Trust所列示的漂亮50名单(下同),可估算在1970/07-1972/12期间漂亮50公司全线上涨,累计平均收益率为142.9%,其中MGIC投资公司、麦当劳收益率最高,分别为673.3%、585.4%,而同期标普500、道指分别上涨51.2%、38.9%。但是,漂亮50的成名之路并非一帆风顺,1973-74年美股进入下跌阶段,期间漂亮50公司股价平均下跌45.2%,而同期标普500、道指分别下跌41.9%、39.6%。和电子热和集团化浪潮一样,漂亮50也曾沦为市场投机炒作的题材,也遭遇过股价大幅下挫,与之不同的是,从更长时间维度看漂亮50是值得把握的投资机会。在1968/12-1982/07震荡市期间漂亮50累计平均收益率为156.6%,而同期标普500下跌1.2%,在市场没有趋势性行情背景下,漂亮50公司业绩优良,自然成为投资者抱团取暖的首选标的。

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2.   漂亮50为何艳压群芳?

漂亮50诞生的背景是美国产业结构正在调整期。二战结束后美国经济虽有起伏,但基本保持低通胀、高增长的势态,1950s年代GDP、CPI分别年均增4.3%、2.1%,1960s年代分别年均增4.5%、2.3%。在经济平稳增长大环境下,美国科技发展日新月异,1940s年代末掀起以原子能、宇航技术、电子计算机技术为标志的第三次科学技术革命,1970s年代初又兴起以微电子技术、生物工程技术、新兴材料技术为标志的新技术革命。新技术在农业、工业等方面的应用提高了生产效率,加快美国向信息化和后工业化时代转变,产业结构升级在初步孕育中。1970s年代美国经济陷入滞胀,经济最大的亮点就是消费,1968-82年期间个人消费支出同比增速平均达到6.5%,最高在1980年达到10.7%,消费/GDP比重也从1968年的59.8%逐步提升至1982年的63.3%。从结构上看,在1970s年代前后个人在耐用消费品支出占比基本不变,但服务消费支出占比从1968年的49.0%提升至1982年的57.1%,非耐用品消费支出占比从1968年的36.0%下降至1982年的30.4%。从行业增加值/GDP来看,美国金融地产、教育医疗、信息业占比分别从1968年的14.2%、3.4%、3.4%上升至1982年的16.7%、5.2%、4.2%,制造业、运输仓储业、农林牧渔占比分别从1968年的25.1%、3.9%、2.6%下降至1982年的18.6%、3.3%、2.2%。以上数据都显示从1970s年代起美国逐步从工业高增长时代步入信息化、消费升级时代,漂亮50公司就是在这样时代大变迁背景下诞生。

漂亮50公司抓住消费升级机遇,迅速扩张奠定龙头地位。漂亮50公司所属行业主要为制药、饮料、化学制品、电脑设备等,主要集中于与衣食住行有关的个人消费领域。在美国经济消费升级的背景下,消费领域市场容量不断扩大,传统行业正在经历裂变,新的细分领域不断涌现。部分企业抓住机遇,致力于国际化品牌建设,最终得以抢占先机,实现业绩长期稳定增长,在1970s年代漂亮50公司的年化净利增速达到15.3%,其中斯伦贝谢、麦当劳、哈里伯顿、百特国际、陶氏化学年化净利增速最高,分别为29.5%、26.7%、23.3%、22.8%、22.5%,这些企业的早期高增长业绩助力奠定了企业的行业龙头地位。

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3.   之后的退场和分化

1982年后漂亮50超额收益趋弱,90年跑输纳指。在1970s年代前后漂亮50股票可谓风光无限,但随着1982年8月美股再度走牛,情况逐渐在发生变化。总体上,1982/08-2000/03期间纳指涨26.3倍,而漂亮50累计平均收益率仅为23.3倍,科技股成为此轮牛市的最大赢家。在牛市早期漂亮50表现尚可,1982/8-1990/10期间漂亮50累计平均收益率达316.7%,同期道指、标普500、纳指分别涨202.0%、183.9%、97.1%,期间消费龙头如辉瑞制药、吉列公司、默克药厂、可口可乐涨幅分别高达1047.1%、890.6%、799.6%、697.6%。1990年11月科技股行情开始启动,并逐渐成为此轮牛市的投资主线,1990/11-2000/03期间纳指涨1286.4%,道指、标普500分别涨347.2%、393.0%,漂亮50累计平均收益率为456.7%。

漂亮50不再漂亮源于产业结构升级,信息产业成为新经济增长点。曾经风华绝代的漂亮50终有年华逝去,不再漂亮之时,根本原因在于1990s年代美国迎来新一轮的产业结构升级。一方面,进入1980s年代后,美国个人消费支出增速放缓,经济迫切需要新的增长点。在克林顿任职白宫期间,“信息高速公路”计划被稳妥推进,在“军用民享”和“管制放松”两个原则下,企业投资IT热情升温,信息产业成为新经济增长点。另一方面,经历十多年快速发展后,漂亮50公司也开始迈入成熟期,根据产业生命周期理论,企业在成长期业绩高增长,但步入成熟期后,业绩增速将放缓,漂亮50公司在1970s年代年化净利增速高达15.3%,而在1980s年代下降至7.4%,1990s年代略回升至8.2%。在1970s年代前后投资者热衷漂亮50是基于看好公司未来业绩持续高增长,但这个逻辑遭到破坏后,投资者对漂亮50的偏好也就大不如从前。在政策扶持和技术周期推动下,股市由半导体→电脑硬件→软件→互联网不断前进,1982/07-2000/04牛市期间道指、标普500、纳指分别涨12.5、13.0、26.3倍,蓝筹股表现远不及成长股,以蓝筹股为主的漂亮50组合不及科技股表现。

漂亮50股票表现分化,部分成为跨越半个世纪的消费龙头。在漂亮50名单中,目前6家公司已被收购,12家已摘牌退市(包含私有化),32家仍存在,部分甚至成为伟大的企业,如百事可乐、麦当劳、强生、宝洁、迪士尼等。进入1980s年代后,漂亮50公司业绩增速放缓,整体表现不如从前,但分化趋势更明显,部分具有品牌效应的龙头公司走势仍较强。从1982/8至今,漂亮50股票中迪士尼、可口可乐、麦当劳、强生、百事可乐涨幅最高,分别为157.1、132.7、130.7、130.2、125.8倍,同期道指、标普500、纳指涨幅分别为24.5、21.0、34.2倍,而那些品牌效应更弱、业绩更差的漂亮50公司却没这么幸运,从1982/8至今露华浓、彭尼、柯达涨幅最低,分别为-69.6%、62.7%、76.8%。

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